La crisis inmobiliaria de EEUU de 2007 devino en 2008 en una feroz crisis financiera internacional y ambas acabaron por colapsar la economía real y productiva, la tercera oleada de esta gran crisis del siglo XXI. Sin salir de estos problemas surge la crisis económica de los estados, como Islandia, y ahora la crisis soberana, caso de Dubai o Grecia. Queda saber si el sistema financiero aguantará futuras embestidas

J. CUARTAS | A CORUÑA La crisis económica mundial ha tenido un comportamiento volátil que la ha hecho aún más perversa: parece un virus mutante que modifica su estructura genética y dificulta la correcta prescripción de la terapia. En principio amenazó con ser una crisis de estanflación (estancamiento con inflación muy elevada), luego derivó en desinflación pero con riesgo de deflación (caída persistente de los precios) y ahora, como habían pronosticado algunos economistas, lo que se vislumbra en lontananza es un riesgo potencial de hiperinflación a causa de las extraordinarias dosis de liquidez que se han inyectado en todos los países para tratar de impedir que la Gran Recesión cruzara la temida raya que la pudiera convertir en una Gran Depresión como la de 1929.

A esta infernal capacidad de la crisis de 2008-2009 para mudar su naturaleza, invalidando muchas de las recetas que ponían en marcha los gobiernos para atajarla (cuando se concretaban las respuestas, la crisis cambiaba las preguntas), se ha sumado una sorprendente capacidad de este fenómeno recesivo de la economía mundial para golpear en sucesivas oleadas de distinta naturaleza.

Lo que primero fue una crisis inmobiliaria en EEUU (2007) devino en 2008 en una feroz crisis financiera y bancaria internacional, y ambas crisis sucesivas acabaron por colapsar la economía real o productiva, que es la tercera oleada de esta primera gran crisis del siglo XXI.

Y antes de que se hayan disipado unos y otros embates, acaba de aparecer en escena la crisis económica de los estados, que ya tuvo su primer antecedente en Islandia, un país en quiebra a resultas del derrumbe de todo su sector financiero. Ahora la llamada crisis soberana, con la suspensión (aplazamiento) de pagos por parte de Dubai y el descrédito de Grecia, cuya deuda pública acaba de ser recalificada por una de las agencias de rating (Fitch) a niveles apenas por encima de los "bonos basura", ha abierto una nueva sima en la confianza mundial.

En esta suerte de "crisis matrioska" o "caja de sorpresas", donde cada crisis aloja otra crisis de distinta factura, queda aún por saber de qué modo el sistema financiero, razonablemente apuntalado por numerosas intervenciones, ayudas públicas e inyecciones de liquidez tras los primeros embates de la inicial crisis bancaria, va a ser capaz de aguantar las embestidas a las que va a verse sometido el sector por los sucesivos temblores y réplicas que aquel movimiento telúrico destructor sigue generando en la actual: la recesión (con quiebra de empresas, aumento disparatado del paro en los principales países y escalada de la morosidad) y ahora la crisis de los estados y su deuda pública.

Sólo la alerta por Standard & Poor's de que podría revisar a la baja en el futuro la calificación crediticia de la deuda pública española ha puesto en cuarentena la solvencia del Reino de España y ha obligado al presidente del Gobierno a comparecer en público (rodeado por algunos de los más relevantes empresarios y banqueros del país) para salir al paso de tales conjeturas.

Aunque las agencias de rating han resultado muy desprestigiadas en esta crisis mundial (avalaron como productos de alta calidad las "hipotecas basura"), sus diagnósticos siguen siendo muy influyentes en los mercados, sencillamente porque son las únicas referencias supuestamente independientes y profesionales de las que se dispone. Y cuando todo está oscuro, el que lleva la linterna sirve de guía.

La cautela de Standard & Poor's sobre la capacidad de pago de España (no compartida, al menos por ahora, por las otras dos grandes multinacionales del rating: Moody's y Fitch Ratings) obedece a un "efecto contagio" tras lo ocurrido en Grecia, a un cierto prejuicio anglosajón hacia los denominados despectivamente como "países PIGS" (acrónimo de Portugal, Italia, Grecia y España, pero que tiene la doble lectura de que pigs significa "cerdos" en inglés) y al desbordamiento de algunas magnitudes españolas.

No es que la deuda pública española sea muy elevada (a la inversa, sigue contenida y se mantiene 20 puntos por debajo a la media de la UE en relación al producto interior bruto o riqueza de cada país), pero sí está protagonizando un crecimiento muy acelerado, que es lo que ha hecho saltar las alarmas de la compañía calificadora. Y más cuando en la anterior legislatura de Rodríguez Zapatero (2004-2008) las emisiones de la deuda española se habían reducido, por vez primera en las últimas décadas, merced a los primeros superávit presupuestarios de la democracia.

Este súbito crecimiento de las emisiones de deuda pública para financiar al Estado obedece a dos causas: a la minoración de ingresos tributarios a resultas de la menor actividad económica del país y a los mayores gastos de la Hacienda Pública a causa de las políticas de estímulo de la economía -básicamente compartidas con el resto de las potencias del G20- y las fuertes medidas de protección social. En ambos capítulos de gasto (estímulo a la actividad y protección a los excluidos del ciclo económico), España ha sido uno de los países que mayor esfuerzo ha hecho en relación a su PIB.

En este contexto se están produciendo los primeros episodios de revisión de las políticas de elevada liquidez y fortísima inyección de recursos públicos en el sistema. Varios países, caso de Australia, ya han subido tipos de interés. El Banco Central Europeo (BCE) ha dicho que de momento no lo hará, pero sí ha anunciado el inminente recorte de las facilidades de crédito y sus medidas extraordinarias de "barra libre" que había adoptado en los peores momentos del colapso crediticio internacional con el fin de suministrar a la banca toda cuanta liquidez requiriera para evitar el desplome de los bancos infectados por la epidemia de las "hipotecas basura" pero también de los sanos. Y a la vez, la banca de Estados Unidos y algunas grandes industrias de ese país se apresuran a devolver las ayudas públicas directas recibidas del Estado.

Estas decisiones, en tanto que podrían interpretarse como síntomas del fin de la crisis, aparentan contradecirse con las resoluciones que simultáneamente están adoptando algunos gobiernos que, como el de España o el de EEUU, siguen anunciando nuevos programas de actuación, reformas legales y otras medidas de estímulo para acelerar la salida de la recesión y para orientar y alentar a la iniciativa privada para que corrija los desequilibrios que esta crisis ha puesto de manifiesto y que han actuado como debilidades estructurales que han hecho mucho más vulnerables determinadas economías al tornado destructor de la recesión. Es el caso, por ejemplo, de la excesiva dependencia española del sector de la edificación (llegó a suponer el 9% del PIB nacional), el bajo componente tecnológico de la industria nacional o el aún muy elevado consumo energético por unidad de producto, entre otros rasgos inveterados del patrón de crecimiento español.

Pero la gradual vuelta a la ortodoxia y rigor en la política monetaria y los nuevos anuncios de planes de estímulo no son decisiones paradójicas porque responden a supuestos distintos. Los nuevos planes gubernamentales atienden a los requerimientos del G-20, en cuyas cumbres se han hecho llamamientos al mantenimiento de las políticas de estímulo, en la medida en que la economía productiva, si bien su caída ha podido tocar ya fondo, no da señales aún de recuperación vigorosa -ni aun contando con las fortísimas ayudas públicas de uno y otro tipo que aún persisten-, y mucho menos el empleo, donde los efectos han sido devastadores.

A la inversa, la revisión de las extraordinarias políticas monetarias laxas que se adoptaron en momentos de emergencia internacional responde a la creencia de que es preciso drenar liquidez, aunque de forma gradual y prudente, ante el riesgo a medio o largo plazo de que emerja una fortísima tensión inflacionista.

Pero también, porque esa sobreabundancia de recursos líquidos no acaba de dirigirse hacia el sistema productivo, lo que está alimentando una bomba de relojería: la posibilidad de que se esté cebando una nueva "burbuja" especulativa.

Esas inmensas inyecciones de liquidez realizadas en el sistema por unas y otras vías, más la propia disponibilidad de recursos económicos en manos privadas, no están tirando de la economía productiva por varias razones: porque ha caído la demanda de crédito de las empresas y de los particulares, porque no se han restablecido las expectativas empresariales -y, en consecuencia, tampoco la inversión productiva- y porque la banca, con un fuerte ascenso de la morosidad, es mucho más restrictiva en la concesión de nuevos créditos para no deteriorar aún más sus balances cuando aún no ha terminado de sanear lo excesos cometidos en los tiempos de la alegre concesión de créditos masivos.

Este elevado embalsamiento de recursos disponibles, junto con los bajísimos tipos de interés, más el temor -por ambas razones- a un horizonte potencialmente inflacionario, es lo que está alimentando la fuerte revalorización de activos como el oro (con cotizaciones récord) y otras materias primas, y lo que explica que las bolsas estén comportándose mucho mejor que la economía real. Todo ello está alertando, según muchos economistas, la posibilidad de una nueva "burbuja" en ciernes.

La devolución de las ayudas estatales por parte de los bancos de EEUU, y que es lo que va a permitir a Barack Obama financiar con tales recursos su nuevo plan de Crecimiento sostenible, homónimo del último de Rodríguez Zapatero, sí apuntan a que para éstos el momento crítico empieza a quedar atrás. Pero esa decisión también obedece a otras causas.

Las ayudas que en EEUU ya han devuelto los grandes bancos, como Bank of America, Goldman Sachs y JP Morgan Chase, y las que ahora también quiere reintegrar Citigroup e industrias como la automovilística General Motors, fueron medidas extraordinarias de seminacionalización, con aportaciones ingentes de recursos públicos al capital de esas compañías con el fin de evitar que se vieran arrastradas en el desplome del sistema financiero y del consumo. En EEUU (un país en el que la presencia de capital público en las empresas y la socialización de compañías son ideológica y culturalmente un anatema) el Tesoro inyectó sólo en Citigroup el equivalente a 30.000 millones de euros de fondos federales a cambio del 34% del capital de la entidad.

Si Citigroup quiere devolver ahora este tipo de ayudas estatales en forma de participaciones de capital es porque no quiere ser estigmatizado en una sociedad tan reticente al sector público como la estadounidense frente a los bancos que ya retornaron esos recursos y que hoy ya son de nuevo totalmente privados. Pero, además, todos ellos se apresuraron a devolver los fondos porque Obama anunció medidas de control y limitación de primas, sueldos e incentivos multimillonarios de los directivos de aquellas sociedades que se beneficien de recursos federales.

Tales participaciones estatales en el capital de grandes grupos bancarios fue un tipo de medida excepcional, que también aplicaron países europeos como Reino Unido, Francia, Alemania y Holanda, pero no España, y que ha sido muy polémico. Primero, porque se considera que pervierte la libre competencia: la banca española ha tenido que competir en los últimos tiempos en el extranjero, pero también en el mercado nacional, con entidades extranjeras ventajosamente auxiliadas por recursos públicos y por el amparo protector del Estado, y, por tanto, en desigualdad de condiciones. Y, segundo, porque se entiende que favorece el llamado "riesgo moral": contar con la seguridad del salvamento público de las magnas organizaciones que hayan obrado con imprudencia por el mero hecho de que por su tamaño incorporan un "riesgo sistémico" en caso de dejar que quiebren es, se afirma, un incentivo para que los gestores y los propietarios de esas organizaciones sigan asumiendo en el futuro riesgos por encima de lo tolerable en busca de maximizar sus beneficios, en el convencimiento de que, si se equivocan, serán los ciudadanos con sus impuestos quienes les salven.

Este supuesto no ha ocurrido en España, donde las mal llamadas "ayudas" estatales a la banca no han sido tales, sino estrictos préstamos de liquidez o avales. El Estado, ante el derrumbe del mercado interbancario, se erigió en banquero de bancos, y actuó como cualquier banquero: prestando dinero a la banca pero en condiciones de mercado, mediante subastas competitivas y con coste para las entidades, que, como cualquier ciudadano que pide dinero a una entidad financiera, deben satisfacer intereses por esos recursos y respaldar esas tomas de dinero con garantías suficientes.

Ahora, con las primeras decisiones de recorte de las facilidades de crédito a la banca por parte del BCE, la expectativa es que, aun sin tocar al alza el precio oficial del dinero, los tipos de interés tiendan a repuntar por un mero efecto del juego de la oferta y de la demanda. De modo que una economía como la española, que estuvo creciendo merced a un fuerte endeudamiento y cuyo sistema financiero debe hacer frente a importantes vencimientos de préstamos del exterior, puede verse perjudicada por ese primer giro en la política del banco central presidido por Trichet. A ese posible encarecimiento del dinero acabarán contribuyendo los pronunciamientos de las agencias de rating si optan por empeorar la calificación española.

A peor calificación, el Estado afectado debe pagar un mayor diferencial en los tipos de interés al inversor que acuda a comprar sus emisiones de bonos, letras y obligaciones porque se entiende que el riesgo-país es mayor. Y ello porque, a mayor percepción de peligro en un producto financiero, la rentabilidad prometida siempre debe ser más alta si se quiere atraer al inversor, que, a igual rentabilidad, siempre optará por la alternativa más segura. Es lo que se denomina prima de riesgo. El diferencial se considera respecto a la remuneración del bono alemán, que es la referencia de máxima seguridad y solvencia.

Como quiera que estas suspicacias de las agencias de calificación crediticia se producen ahora -y no por casualidad-, coincidiendo con un fuerte aumento de la deuda del Estado y de la necesidad de colocar crecientes emisiones para financiar el déficit (cuanto más aumente la deuda y las emisiones, peor es la ratio de calificación crediticia), la sobreabundancia de papel también obliga a hacer más atractiva la colocación. De modo que tanto cuando un Estado necesita emitir mucha cantidad de deuda pública para cubrir sus necesidades como cuando el país emisor tiene una alta prima de riesgo, el precio de los títulos debe reducirse y además se debe aumentar la tasa de interés para hacerlos atractivos a los inversores.

Todo ello perjudica a las arcas públicas pero también al resto de los agentes económicos, sean particulares o empresas. La deuda pública compite en el mercado con el resto de los productos financieros en la captación de ahorro, y una elevación de los tipos de interés en ese tipo de productos, que -cualquiera que sea su rating- incorpora la garantía del Estado, forzará inevitablemente un ascenso generalizado de los tipos de mercado.

Esto, en una economía como la española, que -salvo ahora- siempre tuvo tendencias inflacionistas superiores a la media europea, puede ser bueno para prevenir futuros rebrotes del IPC que volverían a restar competitividad exterior, pero puede ser fatal para las familias y empresas muy endeudadas, y también para una recuperación económica que, de momento, aún precisa tipos de interés muy moderados para no verse cercenada antes de que se vislumbre.