La política monetaria extraordinaria puede desviar sus fines y su idoneidad para afrontar situaciones excepcionales si se usa como argucia para intentar prolongar la fase expansiva cuando ya está agotado el ciclo. Impedir los ajustes suaves puede conllevar a la acumulación de un exceso de desequilibrios que haga aún más profunda y traumática la corrección periódica inherente a la economía de mercado.

Existe a su vez la convicción de que el tipo de interés de equilibrio o natural (que no es estimable de forma directa, y que es el que iguala la oferta de ahorro y la demanda de inversión, y no deprime ni recalienta la economía) está sometido a presiones a la baja por fuerzas estructurales globales, como el envejecimiento, la tecnología, el escaso avance de la productividad (al menos, en las estadísticas), la afluencia de ahorro desde la periferia al mundo avanzado, la globalización y otras corrientes desinflacionarias, como la competencia internacional del factor trabajo y las políticas de devaluación salarial y precariedad laboral y la llamada economía colaborativa. Esto dejaría muy poco margen de decisión a los bancos centrales para bajar y subir sus tasas sin interferir ni distorsionar la economía pero también les incapacitaría para luchar contra la desinflación sólo con políticas monetarias.

Por esas y otras causas, la ofensiva monetaria puede no generar inflación en el índice de precios de consumo pero sí en los mercados de activos, que no están paradójicamente en el radar y mandato de los bancos emisores y que, sin embargo, son y pueden ser causa de grandes burbujas y crisis financieras e inmobiliarias.

La colosal fabricación e inyección de dinero en el mundo desde 2008 evitó probablemente, junto con el gasto público y otros estímulos fiscales, que la recesión tornara en depresión y que la desinflación abocara en deflación, pero esas ciclópeas operaciones no han sido capaces de estimular un crecimiento raudo, vigoroso y sostenido. La eurozona creció el año pasado el 1,8% (el menor avance desde 2014), con estancamiento en Alemania, debilidad en Francia y recesión en Italia; Reino Unido lo hizo al 1,4% (la tasa más débil desde 2012), Japón sólo avanzó el 0,8%, China desaceleró hasta el 6,6% (su menor tasa en 28 años) y EEUU mantuvo una progresión del 2,9%, pero lejos del 4% prometido por su presidente y con síntomas de leve ralentización a medida que se disipan los efectos dinamizadores de la rebaja tributaria de diciembre de 2017 y afloran sus inconvenientes.

Banco Mundial, FMI, OCDE, CE, Fed, BCE y otras instituciones y centros de predicción han ensombrecido sus estimaciones sobre la economía mundial y rebajado sus previsiones, mientras que las tasas de inflación siguen renqueantes y sin terminar de alcanzar el objetivo del 2%, lo que no se corresponde ni con la ampliación beligerante por los bancos centrales de sus bases monetarias ni con la caída mundial de la tasa de desempleo, la más baja en la eurozona (no en España) y en el conjunto del planeta desde octubre de 2008, en Alemania desde 1990, en Japón desde 1992, en la OCDE desde 1980 y en EEUU desde 1969.

EAnemia. El economista Ángel Ubide atribuye el anémico crecimiento a la timorata actuación de los bancos centrales en los inicios de la crisis, que debería haber sido, a su juicio, mucho más agresiva y contundente de lo que fue entonces, de manera que, cuando terminaron por reaccionar con la belicosidad necesaria, parte del daño ya estaba hecho. Ésta es una crítica muy similar a la que ha hecho el también economista Paul Krugman al expresidente demócrata de EEUU Barack Obama por no haber sido mucho más ambicioso de lo que fue en el gasto y estímulo fiscales pese al frontal rechazo con el que los republicanos combatieron sus propósitos. Pero ahora estamos donde estamos y lo que se avizora no es tranquilizador. "La economía mundial se enfrenta a dificultades cada vez más serias", dijo el miércoles Laurence Boone, economista jefe de la OCDE.

Es en este contexto en el que se produce la renuncia a la subida de tipos por más que estén en niveles nulos en la mayoría de los casos y muy bajos en otros. Existe además el temor a que una retirada prematura de estímulo socave la estabilidad y ahonde el debilitamiento económico, como ocurrió en 2011 con las dos subidas de tipos del BCE que empujaron a la eurozona hacia la segunda recesión.

En el caso de EEUU, la subida de tipos estaba apreciando al dólar y esto había desestabilizado a países emergentes por la salida de capitales y por el aumento del servicio de la deuda contraída en la divisa estadounidense. Estas tensiones estaban repercutiendo en algunos mercados avanzados -caso de la UE- por su exposición a esas economías bien por su posición inversora o exportadora.

La fortaleza del dólar (atribuible también a decisiones de la Casa Blanca, caso de las rebajas fiscales a grandes empresas, fortunas y a la repatriación de beneficios del exterior) contribuyó a su vez, en tanto que debilitó la posición competitiva exterior, a alimentar el discurso proteccionista de Donald Trump y a enardecer las tensiones comerciales de EEUU con China, Europa y otras áreas. La guerra comercial en ciernes está lastrando el comercio internacional (se mida por la Organización Mundial del Comercio, por el llamado Índice Báltico o por los datos oficiales de China y otros países) y esto está a su vez frenando el PIB mundial.

ECurva de tipos. Las nueve subidas de los tipos de interés a corto plazo por la Fed de EEUU desde diciembre de 2015 (pasaron de 0% a 2,5%) contribuyeron a elevar el tramo corto de la curva de tipos mientras que no ocurrió lo mismo con los tipos a largo plazo, dependientes de las compras de bonos por el banco central porque, aunque cesaron las adquisiciones en términos netos, siguen aún hoy produciéndose en cantidades altas, aun cuando decrecientes, a medida que se producen vencimientos, con el fin de que la reducción del balance de la Reserva Federal sea paulatina. Estas compras suben el precio de los bonos y reducen su interés. El efecto combinado de las subidas de tipos a corto y no en la misma medida a largo contribuyó, junto con otros factores, al aplanamiento de la curva de rendimientos (lo normal es que sea una curva progresiva y ascendente) y esto se interpreta como síntoma de una posible crisis. En EEUU es un indicador bastante certero de recesiones, y, aunque no haya sido así en otros países, y aunque en este caso obedeciera a la retirada de estímulos y no al empeoramiento del ciclo, su habitual capacidad predictiva de crisis lastra el comportamiento de los agentes económicos, prefigurando así la ralentización de la que se cree precursora.

La reversión de una operación tan descomunal e inédita como la expansión monetaria de la última década es una maniobra de alto riesgo por sus proporciones y por tratarse, en expresión del FMI, de "territorios desconocidos".

El tiento y la mesura con la que debe conducirse el desmontaje sólo es equiparable con la labor de desminado. Que la economía global esté soportando el mayor nivel de deuda conocido de la historia (225% del PIB mundial, según el FMI; el 245%, según Banco Internacional de Pagos y el 340%, según el Instituto Internacional de Finanzas) exige extrema cautela so pena de que un alza demasiado acelerado de los costes financieros precipite una explosión de impagos en cascada.

Las condiciones monetarias ultrarrelajadas generan placidez y complacencia (no es casual que los bancos centrales hablen de condiciones "acomodaticias") aun cuando propicien la gestación de acusados riesgos potenciales. Esta grata percepción de bonanza, que exime al menos temporalmente de sacrificios y desafíos, explica que la mayor intervención pública en el libre mercado que se haya conocido en el mundo capitalista (el Banco de Japón compra incluso acciones de empresas y es el mayor inversor en la Bolsa de su país) no haya suscitado el rechazo habitual que encuentran las políticas de intervención pública entre los sectores más proclives a la defensa de la libertad económica.

Todo ello indica a su vez que la expansión monetaria opera como un placebo, aunque no cure, y que tiene propiedades adictivas que dificultan su supresión (incluso cuando, como ahora, Draghi y Powell dicen que la probabilidad de una recesión es muy baja), lo que supone incurrir en el riesgo añadido de que el ciclo se inmunice y que se haga refractario a los estímulos, sobre todo si medidas excepcionales para afrontar catástrofes se usan para corregir desaceleraciones.